Для этого надо ожидаемую
к получению в будущем сумму уменьшить на доход, нарастающий
за определенный срок по правилу сложных процентов. Текущая
стоимость денежной суммы тем ниже, чем выше норма доходности
и чем отдаленнее срок получения дохода.
Отсюда еще одним правилом инвестирования является: инве-
стировать средства только в наиболее рентабельные с учетом дис-
контирования проекта. Основными критериями принятия инвести-
ционных решений поэтому выступает отсутствие более выгодных
альтернатив, минимизация риска потерь от инфляции, краткость
срока окупаемости затрат, дешевизна проекта, обеспечение ста-
бильности поступлений, высокая рентабельность после дисконти-
рования.
Пользуясь разными критериями, комбинируя их в различных
сочетаниях (можно, например, сначала произвести дисконтирова-
ние, а затем полученную в результате этого рентабельность проек-
тов сопоставить с ожидаемыми темпами инфляции), менеджер спо-
собен делать правильный выбор в пользу того или иного проекта.
Но, если вы считаете, что в наибольшей степени стратегии фирмы
соответствует проект, обеспечивающий хотя скромную, но стабиль-
ную выручку на протяжении достаточно длительного периода, то
ваши симпатии окажутся на стороне одного конкретного проекта.
Если же главное для фирмы сейчас - прибыльность проекта, то
выбор в пользу иного характера проекта очевиден. Следовательно,
при формировании портфеля инвестиций важно выбрать не только
наиболее прибыльные и наименее рискованные, но и оптимально
вписывающиеся в стратегию фирмы проекты.
Как уже отмечалось, наиболее важным видом инвестирования
в России свободных средств являются инвестиции в ценные бума-
ги, то есть управление портфелем ценных бумаг, которое включает
в себя планирование, анализ и регулирование состава портфеля,
работу по его формированию и поддержанию в интересах достиже-
ния поставленных перед ним целей при сохранении необходимого
уровня его ликвидности и минимизации расходов, связанных с порт-
фелем. Остановимся на этом подробнее. Целями инвестирования в
ценные бумаги являются: получение процента, сохранение капита-
ла, обеспечение прироста капитала на основе роста курсовой стои-
7. Риск-менеджмент 317
мости ценных бумаг. Они могут быть альтернативными и соответ-
ствовать различным типам портфелей ценных бумаг. Например,
если приоритетным является получение процента, то предпочтение
отдается "агрессивным" портфелям, состоящим из низколиквид-
ных и высокорискованных ценных бумаг Компаний, способных, од-
нако, если удачно сложатся дела, принести весьма высокие про-
центы. Если же наиболее важным для фирмы является обеспече-
ние сохранности и приращения капитала, то в портфель включа-
ются ценные бумаги, обладающие большой ликвидностью, эмити-
рованные известными инвесторами с небольшими рисками и зара-
нее ожидаемыми средними процентными выплатами.
Риск, ассоциируемый с каким-то конкретным активом, не мо-
жет рассматриваться изолированно. Любые новые инвестиции долж-
ны анализироваться с позиции их влияния на изменение доходно-
сти и риска инвестиционного портфеля в целом. Поскольку все
финансовые инвестиции различаются по уровню доходности и рис-
ка, их возможные сочетания в портфеле усредняют эти количест-
венные характеристики, а в случае оптимального их сочетания можно
добиться значительного снижения риска инвестиционного порт-
феля.
Задача формирования инвестиционного портфеля особенно
актуальна для инвестиционных институтов, то есть организаций,
профессионально занимающихся аккумулированием финансовых
ресурсов своих клиентов и использованием их на рынке капиталов.
Так, популярным типом инвестиционного института являются вза-
имные фонды, представляющие собой паевой инвестиционный фонд
открытого типа, дающий инвесторам доступ к более высоким про-
центным ставкам, а также возможность диверсифицировать риск и
экономить на брокерских комиссионных. Основными преимущест-
вами взаимных фондов являются диверсификация портфеля цен-
ных бумаг, профессиональное управление портфелем, владение
многими ценными бумагами при минимальном собственном капита-
ле. Такого рода институты формируются и в нашей стране. Так,
акционерное общество открытого типа "Астро-Капитал", зарегист-
рированное в Санкт-Петербурге, представляет собой открытый вза-
имный инвестиционный фонд, распространяющий свои акции че-
рез "Астробанк".
Инвестиционные институты профессионально управляют фи-
нансовыми ресурсами своих клиентов. Характерны различные кри-
терии, исходя из которых финансовая компания берется за такую
работу. Одним из них является размер предоставляемых финансо-
вой компании ресурсов клиента. Многие солидные западные ком-
пании не рекомендуют браться за управление активами менее чем
на 50-100 тыс. долл. Если же с клиентом заключается договор на
составление индивидуального портфеля, то речь обычно идет от
500 тыс. долл. и более. В России также существуют финансовые
и
318 Раздел II. Управление предприятием
компании, занимающиеся управлением свободными валютными
средствами клиентов.
Арсенал методов формирования портфеля достаточно обши-
рен, но обычно базируется это на следующих принципах:
Во-первых, успех инвестиций в основном зависит от правиль-
ного распределения средств по типам активов. Проведенные экспе-
рименты показали, что прибыль определяется на 94% выбором типа
используемых инвестиционных инструментов (акции крупных ком-
паний, краткосрочные казначейские векселя, долгосрочные облига-
ции и др.); на 4% выбором конкретных ценных бумаг заданного типа,
на 2% оценкой момента закупки ценных бумаг.
Во-вторых, риск инвестиций в определенный тип ценных бу-
маг определяется вероятностью отклонения прибыли от ожидаемо-
го значения. Прогнозируемое значение прибыли можно определить
на основе обработки статистических данных о динамике прибыли
от инвестиций в эти бумаги в прошлом, а риск - как среднеквад-
ратическое отклонение от ожидаемой прибыли.
В-третьих, общая доходность и риск инвестиционного портфе-
ля могут меняться путем варьирования его структурой. Существу-
ют различные программы, позволяющие конструировать желаемую
пропорцию активов различных типов, например, минимизирующую
риск при заданном уровне ожидаемой прибыли или максимизи-
рующую прибыль при фиксированном уровне риска и др.
В-четвертых, все оценки, используемые при составлении ин-
вестиционного портфеля, носят вероятный характер. Конструиро-
вание портфеля возможно лишь при наличии ряда факторов: сфор-
мировавшегося рынка ценных бумаг, определенного периода его
функционирования, статистики рынка и др.
Формирование инвестиционного портфеля осуществляется и в
несколько этапов: формулирование целей его создания и определе-
ние их приоритетности (в частности, что важнее - регулярное по-
лучение дивидендов или рост стоимости активов), задание уровней
риска, минимальной прибыли, отклонения от ожидаемой прибыли
и т. п., выбор финансовой компании (это может быть отечественная
или зарубежная фирма; при принятии решения можно использо-
вать ряд критериев; репутация фирмы, ее доступность, виды пред-
лагаемых фирмой портфелей, их доходность, виды используемых
инвестиционных инструментов и т. п.): выбор банка, который будет
вести инвестиционный счет.
Любое предприятие целесообразно рассматривать как совокуп-
ность активов (материальных и финансовых), находящихся в опре-
деленном сочетании. Владение любым из этих активов связано с
определенным риском в плане воздействия этого актива на величи-
ну общего дохода предприятия. То же самое в полном объеме отно-
сится к портфелям ценных бумаг, причем степень риска изменяет-
ся обратно пропорционально количеству включенных в портфель
случайным образом видов ценных бумаг.
7. Риск-менеджмент 319
Общий риск портфеля состоит из диверсифицированного (не-
систематического) риска, то есть риска, который может быть эли-
минирован за счет диверсификации (инвестирование 100 млн. руб.
в акции десяти компаний менее рискованно, нежели инвестирова-
ние той же суммы в акции одной компании), и недиверсифициро-
ванного (систематического) риска, то естй" риска, который нельзя
уменьшить путем изменения структуры портфеля. Опыт показал,
что если портфель состоит из 10-20 различных видов ценных бу-
маг, включенных с помощью случайной выборки из имеющегося на
рынке ценных бумаг, то несистематический риск может быть све-
ден к минимуму. Таким образом, этот риск поддастся элиминирова-
нию несложными методами, поэтому основное внимание следует
уделять возможному уменьшению систематического риска.
В условиях экономики России с углубляющимся процессом
изменения структуры собственности система целей портфеля мо-
жет видоизменяться на следующей основе:
- сохранность и приращение капитала (в отношении ценных
бумаг с растущей курсовой стоимостью);
- приобретение ценных бумаг, которые по условиям обраще-
ния могут заменить наличность (например, "предъявительские"
государственные ценные бумаги, облигации государственного сбе-
регательного займа и т. п.);
- доступ через приобретение ценных бумаг к дефицитным
продуктам и услугам, имущественным и неимущественным пра-
вам;
- расширение сферы влияния и перераспределения собст-
венности, создание холдинговых структур;
- спекулятивная игра на колебаниях курсов в условиях нена-
полненного рынка ценных бумаг;
- производственные цели (зондирование рынка, страхование
от излишних рынков и т. п.).
Рынок ценных бумаг в нашей стране только начинает разви-
ваться. Выплату приличных дивидендов в последнее время произ-
водят лишь отдельные коммерческие банки. Покупка акций, в ос-
новном, ведется инвестиционными фондами (которые обязаны это
делать по своей сути) или с целью приобретения контрольного па-
кета акций. Создание портфеля ценных бумаг в нашей стране свя-
зано поэтому со многими рисками. Риск портфеля - понятие агре-
гированное, которое, в свою очередь, включает многие виды кон-
кретных рисков: риск ликвидности, кредитный риск, капитальный
риск и т. п. Риск вложения в ценные бумаги определяется с помо-
щью их инвестиционных качеств - специальные рейтинговые агент-
ства анализируют ценные бумаги, обращающиеся на рынке, с по-
зиций инвестиционного качества, классифицируя их, например, на
бумаги "высшего качества", "высокого качества", "выше среднего
уровня качества", "среднего уровня качества", "спекулятивные цен-
ные бумаги". Понятие инвестиционного качества ценной бумаги -
320 Раздел II. Управление предприятием
это оценка того, насколько ценная бумага ликвидна, низкориско-
ванна при стабильной курсовой стоимости, способности приносить
проценты, превышающие или находящиеся на уровне среднеры-
ночного процента.
Указанное правило проявляется лишь при усреднении на зна-
чительной массе случаев. Однако оно дает возможность создать
шкалу измерения инвестиционных качеств по видам ценных бумаг,
позволяющих инвестору уточнить свою оценку соотношений меж-
ду ценными бумагами, провести инвестиционный анализ в опреде-
ленной системе координат, где риск и доходность повышаются, а
ликвидность и гарантированность выплат понижаются: облигации,
обеспеченные залогом; облигации, не обеспеченные залогом; приви-
легированные акции; простые акции; опционы.
Менеджеру важно выбирать ценные бумаги в зависимости от
их рисковой степени. При этом нужно учитывать следующие рис-
ки: капитальный риск - общий риск на все вложения в ценные
бумаги, риск того, что не сможет их вернуть, не понеся потерь.
Анализ капитального риска сводится к оценке того, стоит ли вооб-
ще иметь дело с портфелем ценных бумаг, не лучше ли вложить
средства в иные формы активов, например, прямые инвестиции,
недвижимость, иностранную валюту и т. п. Селективный риск -
риск неправильного выбора ценных бумаг при формировании
портфеля для инвестирования в сравнении с другими видами бу-
маг. Это риск, связанный с точной оценкой инвестиционных ка-
честв ценных бумаг. Временной риск - риск покупки или прода-
жи ценной бумаги в неудачное время, что влечет за собой потери.
Например, в России, когда еще только создавались чековые инве-
стиционные фонды, эмитенты, которые успели попасть в эту волну
или чуть опередить ее, обеспечили успешное распространение сво-
их акций. Те же, кто опоздал, испытывают значительные затрудне-
ния в реализации своих бумаг. Риск законодательных измене-
ний - риск, который может приводить, например, к необходимо-
сти перерегистрации выпуска ценных бумаг, изменению условий
или заменам выпусков, вызывающий существенные дополнитель-
ные издержки и потери для эмитента и инвестора. Эмиссия ценных
бумаг может оказаться недействительной, возможно неблагоприят-
ное изменение правового статуса посредников по операциям с цен-
ными бумагами и т. п. Риск ликвидности - риск, связанный с
возможностью потерь при реализации ценной бумаги из-за изме-
нения оценки ее качества. Например, ценные бумаги бирж, многих
банков и акционерных обществ, приобретенные осенью 1991 года в
разгар ажиотажа по ценам в 1,5-2 раза выше номинала, через
полгода продавались по существенно более низким курсам, либо
вообще не реализовывались, хотя инфляционный рост за это время
был весьма значителен.
Кредитный риск - риск того, что эмитент, выпустивший
долговые ценные бумаги, окажется не в состоянии выплачивать
7. Риск-менеджмент 321
процент по ним или основную сумму долга. Наиболее характерным
приемом реализации такого риска у нас являются некоторые госу-
дарственные долговые обязательства. Инфляционный риск - риск
того, что при инфляции доходы, получаемые инвесторами от цен-
ных бумаг, обесценятся (с точки зрения покупательной способно-
сти) быстрее, чем вырастут, и инвестор .
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32 33 34 35 36 37 38 39 40 41 42 43 44 45 46 47 48 49 50 51 52 53 54 55 56 57 58 59 60 61 62 63 64 65 66 67 68 69 70 71 72 73 74 75 76 77 78 79 80 81 82 83 84 85 86 87