Например, потребитель хочет приобрести актив, текущая цена продажи
которого составляет 100. Используя тот же расчет фьючерсной цены на три
месяца - 104, он мог бы зафиксировать цену покупки 104. Поставка и рас-
четы производятся в том же порядке, что и для хеджа производителя. Соот-
ветственно потребитель заплатит фактическую расчетную цену на дату окон-
чания действия контракта, но при этом получит или уплатит разницу (т. е.
для фиксации цены 104) в виде вариационной маржи. Как следствие, в этом
случае потребитель отказывается от получения прибыли в случае, если цена
упадет, а не поднимется в течение этого периода.
Для ясности важно понять, что длинный хедж предполагает длинную пози-
цию по базовому активу, а не длинную позицию по фьючерсу (которая возни-
кает в случае короткого хеджа), а короткий хедж предполагает длинную по-
зицию по фьючерсу и (соответственно технически) короткую позицию по ба-
зовому активу.

ХЕДЖ ПО ПРОДОЛЖИТЕЛЬНОСТИ ДЕЙСТВИЯ
Поскольку справедливая фьючерсная цена рассчитывается на срок до
окончания его действия, затраты (проценты и т. д.) распределяются про-
порционально для меньших отрезков времени. Следовательно, если произво-
дитель или потребитель имеет целью поставку ранее даты окончания
действия биржевого контракта, эти биржевые продукты все равно можно ис-
пользовать.
Такого же результата можно достичь, например, за два месяца, когда
фьючерсная позиция может быть закрыта (т. е. продан длинный фьючерс или
куплен короткий) и производитель или потребитель сам организует физичес-
кую поставку актива (т. е. вне биржевой системы поставки). На практике
только примерно 4% всех фьючерсных контрактов завершаются реальной пос-
тавкой. Особенно это относится к товарам, поскольку производители или
потребители почти наверняка хотят осуществить или принять поставку в
месте, расположенном недалеко от них вместо того, чтобы организовывать
перевозку с одобренных биржей складов или терминалов.

РАСПРЕДЕЛЕНИЕ СРЕДСТВ ПО КЛАССАМ АКТИВОВ
Один из главных путей использования фьючерсов, особенно в управления
фондами, - это возможность переключать свои позиции с одной страны на
другую, с одного рынка, сектора или ценной бумаги на другие в очень ко-
роткий срок. Если управляющий фондом хочет изменить свою позицию таким
образом, он знает, что при выборе ценных бумаг требуется время на прове-
дение исследований и поиски акций по разумной цене, которые бы отвечали
его потребностям. Также ему может понадобиться время, чтобы организовать
продажу тех ценных бумаг, из позиции по которым он хочет выйти. Следова-
тельно, он может продать фьючерс, представляющий акции, которые он решил
продать, и купить фьючерс, отражающий рынок, на котором он желает сде-
лать покупку.

ОТДЕЛЬНЫЙ КЛАСС АКТИВОВ
С конца 50-x годов среди профессиональных управляющих фондами намети-
лась тенденция относиться к фьючерсам как к отдельному классу активов.
Некоторые считают это чисто спекулятивной деятельностью. Однако суть та-
кого применения фьючерсов заключается в том, что денежные средства, ис-
пользуемые в качестве маржи и для получения процентов, выступают в ка-
честве обеспечения при заключении сделок на фьючерсы как заменители ба-
зовых инструментов.
Реальные преимущества заключаются в том, что в этом случае расходы на
заключение сделок ниже, рынки, как правило, более ликвидны, чем по соот-
ветствующим базовым активами это чисто профессиональный рынок, а эффект
финансового рычага, связанный с этими инструментами, позволяет получать
более изменчивую прибыль. И хотя последний момент указывает и на возмож-
ность более быстрых убытков, дело в том, что такого рода операции прово-
дятся строго в рамках программ жестких лимитов на ограничение убытков.

АРБИТРАЖ
Существует много форм арбитражных операций, проводимых на рынках про-
изводных. Одна из них называется торговлей на основе базиса иди изменчи-
вости. Наличие у каждого продукта на фьючерсном рынке нескольких дат
окончания срока действия также позволяет совершать такие операции на ос-
нове продолжительности действия контракта. При этом трейдеры оценивают
аномалии в ценах по разным датам окончания действия, особенно на основа-
нии ожидаемого процентного дохода по соответствующим датам.
Арбитражные операции могут проводиться и путем простого заключения
сделок на базовый актив и фьючерс, когда считается, что цена одного из
этих инструментов завышена по отношению к другому. Например, если цена
на наличном рынке составляет, например, 100, а текущая цена фьючерса -
106 (т. е. вместо справедливой рыночной цены 104 из предыдущих приме-
ров), появляется возможность получения прибыли от дилинга. Не имея ника-
кого интереса к базовому активу как к таковому, арбитражер может купить
наличный инструмент за 100 (зная, что стоимость ведения позиции состав-
ляет 4, т. е. фактическая цена - 104, и продать фьючерсный контракт по
106. В дату окончания действия контракта фьючерсная цена должна слиться
с наличной. Следовательно, он купил по 104, а продал по 106 без риска в
случае реального изменения цен.

ОПЦИОНЫ
Поскольку при покупке опциона колл и одновременной продаже опциона
пут с той же ценой исполнения и датой экспирации искусственно создается
фьючерсный контракт, разумно предположить, что все действия, для которых
используются фьючерсные контракты, в равной степени относятся и к опцио-
нам.
Однако опционы могут применяться и в других целях, особенно благодаря
тому, что покупка опциона не создает обязательства, как в случае
фьючерсного контракта, а только право.

СТРАХОВОЕ ХЕДЖИРОВАНИЕ
Особый способ использования опционов пут - это обеспечение защиты от
падения цены базового инструмента, где стоимость такой защиты ограничена
размером премии, уплаченной за опцион. Преимущество этого метода в том,
что за исключением затрат на премию, инвестору не придется отказываться
от потенциальной прибыли в случае повышения цены.
Таким же путем опционы колл могут использоваться для страховой защи-
ты. Если инвестор решил купить конкретную ценную бумагу, но не уверен,
что сейчас для этого подходящий момент (т. е. цена акции, возможно, про-
должает снижаться), он может приобрести опцион колл. Если цена поднимет-
ся, он сможет получить большую часть выгоды от такого повышения, но если
цена упадет, его убытки будут ограничены величиной уплаченной премии.

УВЕЛИЧЕНИЕ ДОХОДА
В ситуации, когда процентные ставки высоки (и ожидается их падение),
а цены на акции в последнее время были относительно неустойчивыми, опци-
оны колл могут оказаться чрезвычайно дорогими (следствие спекулятивного
рынка). В такой обстановке инвесторы могут продать опционы колл против
имеющихся у них акций в надежде на то, что цена акций не поднимется до
уровня суммы премии и цены исполнения.
Если цена на акции упадет, останется на том же уровне или поднимется
меньше, чем до уровня суммы премии и цены исполнения, инвестор сможет
выкупить опцион колл за меньшую сумму, чем он заплатил за его покупку
или опцион даже может остаться неиспользованным до окончания срока
действия. Следовательно, он получит премию от торговли опционами, и
единственное, чего ему следует опасаться, - это то, что если цена подни-
мется выше уровня суммы премии и цены исполнения до даты экспирации или
в эту дату, от него, возможно, потребуется продажа акций. Существуют
профессиональные дилеры по опционам, которые предлагают такие услуги по
продаже опционов, называемые "перекрытием", другим инвесторам.

АЛЬТЕРНАТИВНЫЙ АНДЕРРАЙТИНГ
Многие финансовые учреждения готовы взять на себя обязательства по
гарантии (андеррайтингу) новых выпусков (т. е. за определенную плату
дать обязательство купить новые акции по фиксированной цене) акций и об-
лигаций. Продажа опционов пут дает такой же результат, за исключением
того, что продавец опциона пут может передумать покупать эти акции и ре-
шит выкупить свой опцион для аннулирования своего обязательства (в то
время как это невозможно при обычных обязательствах по андеррайтингу).
Если цена акции составляет 100, инвестор может решить продать опцион
пут с ценой исполнения 100 за 4. Это означает, что ему, возможно, при-
дется (по просьбе покупателя опциона пут) купить акции по 100 в период,
начиная с сегодняшнего дня и до даты экспирации опциона. Однако, пос-
кольку он получил 4, цена, по которой он должен совершить покупку, если
его об этом попросят, составит только 96 (т. е. 100 - 4). Если цена ак-
ций упадет ниже 96, естественно, что инвестор понесет убытки. Тем не ме-
нее, если цена не упадет ниже 100 или вообще поднимется, инвестор просто
оставит у себя 4, что приведет к увеличению дохода, описанному выше.

СПЕКУЛЯЦИЯ
Так как самим инструментом определяется, является ли инвестиция спе-
кулятивной или нет, следует заметить, что опционы особенно удобны для
использования в спекулятивных целях. Эффект финансового рычага, заложен-
ный в опционах, означает, что за очень небольшие денежные суммы инвесто-
ры могут получить доступ к большим объемам базовых ценных бумаг.
По этой причине частные инвесторы часто используют опционы для спеку-
ляций на рынках, ожидая, что смогут получить крупную прибыль при малых
затратах и рискуя относительно небольшими суммами. Однако нужно учесть,
что отношение риска к доходу у опционов чрезвычайно велико и математи-
чески шансы в значительной степени против покупателей опционов. Соот-
ветственно опционы - неподходящие инструменты для так называемых фондов
вдов и сирот (т. е. фондов, которые очень зависят от поступления необхо-
димого дохода и, следовательно, не могут себе позволить рисковать капи-
тальными убытками).

ВАРРАНТЫ
Поскольку, как уже говорилось, варранты очень похожи на опционы колл,
кроме того, что короткие продажи по ним совершают обычно только мар-
кет-мейкеры и арбитражеры, пути их использования очень сходны с покупкой
опционов колл.
Основное различие между варрантами и опционами колл состоит в ценных
бумагах, на которых они основываются. Компании решают, выпускать ли им
варранты против своих акций, а опционы создаются для рынка и самим рын-
ком или частным образом двумя сторонами на внебиржевом рынке). На бирже
обычно обращаются опционы на акции только крупнейших выпусков на рынке,
однако свои варранты может выпустить компания любого размера.

КОНВЕРТИРУЕМЫЕ ОБЛИГАЦИИ
Как и для всех других производных, один из частых способов использо-
вания этих инструментов - арбитражные сделки против базового инструмен-
та. Однако эти продукты применяются в качестве альтернативы приобретению
акции, поскольку они защищают инвесторов в акции от резких падений цен
на акции, поскольку в этом случае проявляется стоимость облигационного
элемента.
Они также используются для получения дополнительного дохода по срав-
нению с акциями, но, как уже упоминалось, пожалуй, больше всего они ис-
пользуются инвесторами, ограниченными вложением средств только в инстру-
менты облигационного типа, которые хотят воспользоваться обычной повы-
шенной доходностью капитала, вложенного в акции, по сравнению с облига-
циями.
ВОПРОСЫ ДЛЯ САМОПРОВЕРКИ
1. Каковы три основных пути использования депозитарных расписок?
2. Опишите разницу между хеджем производителя и хеджем потребителя с
использованием фьючерсных контрактов.
3. Что означает использование опционов в страховом хеджировании?
4. Опишите соотношение между андеррайтингом и продажей опционов пут.
5. Для чего в основном используются конвертируемые облигации?





91


ГЛАВА 6. ИНВЕСТИЦИОННЫЕ ФОНДЫ
6.0 ЧТО ТАКОЕ ИНВЕСТИЦИОННЫЕ ФОНДЫ?
Инвестиционные фонды - это механизм, при помощи которого частные лица
передают денежные средства или активы в руки профессиональных менеджеров
для управления. Вложения тысяч инвесторов затем управляются как единый
портфель, в котором у каждого инвестора есть доля, пропорциональная его
инвестиции. Это дает следующие преимущества
ПРОФЕССИОНАЛЬНОЕ УПРАВЛЕНИЕ:
у мелких частных инвесторов нет ни времени, ни знаний в области про-
цедур отбора акций и работы на фондовом рынке, но они хотят иметь те же
преимущества от вложения средств, что и крупные профессиональные инвес-
торы.
ДИВЕРСИФИКАЦИЯ:
в управлении портфелем признан тот факт, что диверсификация снижает
риск, но мелкие инвесторы не могут достичь этого экономичным путем из-за
высоких затрат на проведение операций при небольшом количестве акций.
СНИЖЕНИЕ ЗАТРАТ:
при управлении большим числом мелких инвестиций как одним крупным
портфелем можно добиться экономии за счет масштаба операций, от чего ин-
вестор может получить выгоду в виде низкой платы за управление.
НАДЕЖНОСТЬ:
поскольку инвестиционные фонды практически во всех странах являются
объектом законодательства и регулирования, направленного на защиту инте-
ресов мелких инвесторов, инвесторы могут быть в значительной степени
уверены, что фонд будет должным образом управлять их средствами и защи-
щать их.

ВОПРОСЫ ДЛЯ САМОПРОВЕРКИ
1. Дайте определение коллективного инвестиционного фонда
2. Какие преимущества инвестору предоставляет такой фонд?

6.1 КОЛЛЕКТИВНЫЕ ИНВЕСТИЦИОННЫЕ ФОНДЫ В МИРЕ

Инвестиционные фонды (также известные под названием взаимные фонды в
США, паевые трасты в Великобритании, SICAV во Франции и т. д.) в послед-
ние более чем десять лет развивались в обстановке подъема в экономике
западных стран.

РЫНОК США
В США стоимость инвестиционных фондов возросла с $60 миллиардов в
1980 г.
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32 33 34 35 36 37 38 39 40 41 42 43 44 45 46 47 48 49 50 51 52 53 54 55 56 57 58 59 60 61 62 63 64